玻璃行業：底部已現 前景仍有待觀察

  從中長期的角度來看，玻璃產業未來的發展局勢是存在積極的因素的：供給側淘汰落后、行業整合的邏輯可能逐步出現，一旦這兩個因素的進度出現加速，則行業可能面臨較好的投資時間窗口。

　　價格底部已經出現

　　4月-6月，在其他周期性品種，如水泥、螺紋鋼價格連續下跌的情況下，華南地區帶領全國玻璃價格出現連續小幅的回升，部分企業開始走出虧損，玻璃庫存也出現連續3月下降。

　　價格上漲源于供給面改善。我們的持續調研信息顯示，大量生產線從去年4季度已經開始虧損，直至2012年近期玻璃價格上漲后，華南玻璃企業開始略有盈利。從全行業來看，2012年1-5月玻璃行業毛利率為6.14%，銷售凈利潤率為-0.59%。

　　根據中國建材信息總網的統計，5mm浮白玻璃的價格從2010年11月的83元/重箱一路下滑至2012年3月份的56元/重箱，較2008年最低點48元/重箱僅高出8元/重箱。隨后玻璃價格逐步回升，6月份價格為60元/重箱。

　　與此同時，玻璃的主要成本純堿和天然氣的價格相比2008年低點分別高出23%和7%，按照500t/d生產線每公斤玻璃液消耗0.2公斤純堿和6500KJ熱耗計算，成本相比2008年最低點上升約3元/重箱。

　　隨著玻璃價格的下跌，點火生產線數量快速下降，停窯數量快速上升，玻璃行業實際產能自2011年9月以來持續下降，直至5月30日，全國停窯生產線比例達到26.8%，停窯產能比例達到21.6%，和08年金融危機時期持平。截至7月末，全國停窯產能比例略有下降，為20.7%。停窯則說明企業對后市比較悲觀。大面積的停窯曾經在2008年金融危機時出現，當時有48座窯爐停產，占總產能的22%。

　　另外，企業在長期虧損之后，協同意愿強烈，也是玻璃價格上漲的一個重要原因。

　　中長期需求受宏觀經濟整體走勢尤其地產和汽車產業的影響

　　房地產需求短期受壓，中長期仍將穩定增長。從數據上來看，1-6月份新開工面積同比下降7.1%，投資增長16.6%。根據國金地產組的預測，新開工和投資增速短期仍將繼續下滑，全年新開工面積將下滑12%，竣工面積增長15%，投資增速為15%。相對應的，房地產拉動玻璃需求增長10.5%。從更長期的角度來看，“十二五”期間，城鎮化率仍將繼續提高，住房需求仍將增長。

　　今年的保障房建設將繼續促進玻璃消費，根據2011年保障房的建設進度，大部分工程將在12、13年竣工，從而產生玻璃消費。按照窗面積/建筑面積=0.2來計算，使用中空5mm玻璃計算，2012年保障房對于玻璃消費增量為1440萬重箱，占2011年玻璃產量的2%。

　　汽車市場繼續增長。汽車玻璃約占整體市場的15%左右，根據國金汽車組的預測，2012年國內汽車產量將增長7%，汽車產量增長將拉動玻璃消費增長1%左右。長期來看，中國人均汽車保有量仍有較大增長潛力。隨著經濟的發展，“十二五”期間汽車產銷量增速預計將保持在10%左右。

　　出口市場偏中性。2011年平板玻璃出口4000萬重箱，約占總產量的5.4%，同比增長11.6%。出于對貿易摩擦的考慮，我們對于出口增長偏中性，暫不考慮出口增長對于玻璃需求的拉動。

　　供應格局正在發生變化

　　政策意圖收緊產能建設

　　2011年5月，工信部發布了《關于抑制平板玻璃產能過快增長引導產業健康發展的通知》。通知要求嚴格市場準入管理，嚴控新增產能，新上平板玻璃建設項目必須經國家主管部門核準。我們認為，備案制改成國家主管部門核準之后，平板玻璃產能無序擴張的態勢將逐步得到遏制，有利于提高行業集中度。

　　2011年5月6日，工信部網站上公布了《淘汰落后產能中央財政獎勵資金管理辦法》，代替原有暫行辦法。該辦法中細化了獎勵條件和標準，明確了每年的獎勵范圍，2011年屬于獎勵范圍的是“30萬重量箱及以上平拉(含格法)生產線”，2012、2013年為“60萬重量箱及以上平拉(含格法)生產線”。

　　2011年5月3日，發改委網站上公布了《產業結構調整指導目錄(2011年本)》。目錄中將平拉工藝(含格法)平板玻璃生產線列為淘汰類，普通浮法玻璃生產線列為限制類。鼓勵目錄則縮小為電子超薄、太陽能超白、在線鍍膜和低輻射等特殊浮法生產線，和純氧燃燒技術、低溫余熱發電技術，以及高檔耐火材料、深加工設備開發等等。

　　“十二五”規劃嚴控產能、促整合

　　根據《平板玻璃工業“十二五”發展規劃》，“十二五”期間玻璃工業將堅持總量控制，繼續嚴格控制平板玻璃產能盲目擴張，把調整玻璃工業結構放在更加突出位置，加快推進聯合重組，調整產品結構，淘汰落后產能，提高生產集中度。

　　淘汰落后力度加大：2012年4月26日，國家工信部下達19個工業行業2012年淘汰落后產能目標任務，其中平板玻璃4700萬重量箱。如果能得到強力執行，則景氣底部回升的概率進一步加大。

　　產能投放減速，供需關系改善

　　目前在建和擬建的窯爐約有60座，其中在建30條和擬建30條。在建的30條中，有10條已經停了，10條在年底之前具備點火條件，還有10條生產線建設進度或將放緩。我們預計2012年將投產15條生產線，產能約1億重箱；淘汰落后產能4700萬重箱；2012年停產生產線約47條，總產能1.3億重箱，同比減少4100萬重箱。綜合計算，年末在產產能增加9400萬重箱，約12%。根據前文測算，2012年預計需求增長11.5%，年末在產產能增長12%，考慮產能投放的時間點和庫存的彈性，我們認為2012年供需可以實現基本平衡。

　　密切關注龍頭大企業對行業的整合進度

　　國際上前4大玻璃公司就擁有全世界(不包括中國)75%以上的市場份額，而2010年我國前4大的玻璃集團的市場占有率僅為28%。集中度低是導致過去幾年行業無序競爭，景氣度大幅波動的主要原因之一。與市場集中度更高的其他周期性行業相比，如水泥、玻纖、工程機械，玻璃行業的毛利率波動明顯大得多。

　　在過去的幾年里，我們看到了2009年煤炭、2010年水泥行業的整合對于行業盈利的巨大促進作用。玻璃行業會不會發生類似的變化？

　　結合水泥并購的歷史經驗，我們認為目前的時點是進行行業整合的絕佳時機：政策開始收緊，新生產線審批由備案制改成核準制；全行業大量虧損，成本剛性上升，需求增速高峰已過，中小企業無心戀戰。結合市場上的種種跡象，我們相信玻璃行業的整合正在加速進行。

　　玻璃期貨即將推出

　　據媒體報告，自8月1日至6日，鄭商所向全社會公開征求對玻璃期貨合約及制度規則的意見和建議。預計玻璃期貨將很快推出。

　　我們認為，玻璃價格的中長期趨勢受此影響不大，仍由供需關系決定；對于玻璃企業來說，玻璃期貨的意義更多在于擴大企業知名度，套保規避價格風險。另外，從09年鋼材期貨推出的經驗來看，玻璃期貨短期或將提高市場對于玻璃板塊的關注程度。

　　政策逐步推動Lowe需求

　　成本并非阻礙Lowe應用的主要方面。根據調研總結，普通住宅中空玻璃窗每平米造價為300-500元，中空Lowe售價貴80元左右。按照0.2的窗地比，每平米建安成本僅增加16元。

　　從國外的經驗可以看出，政策是Lowe推廣的主要推手。我們認為，未來我國建筑節能標準從50%上升到65%是既定方向。若采用65%的節能標準，夏熱冬冷地區將大規模采用中空low-e玻璃，而不是目前使用的中空玻璃。

　　在需求的量化方面，假設未來五年新增建筑達到節能標準的比例為30%-60%，未來五年新增建筑面積25億平方米；假設未來五年存量房改造的比例為1%-3%，我國現有存量房面積為400億平方米左右；假設窗面積為建筑面積的20%，Low-e玻璃占節能玻璃的50%。我們得到未來五年Low-e玻璃年均需求為1.15億平方米，復合增長率達20%左右。

　　目前主流的工藝是離線Lowe，但在線Lowe也有自身的優點，比如成本更低。我們認為，在巨大的市場空間面前，二者均有較大的成長空間。

　　投資建議

　　我們維持今年以來的標配建議，南玻、旗濱集團、洛陽玻璃等公司或是標配建議較好的品種。

　　從中長期的角度來看，玻璃產業未來的發展局勢是存在積極的因素的：供給側淘汰落后、行業整合的邏輯可能逐步出現，一旦這兩個因素的進度出現加速，則行業可能面臨較好的投資時間窗口，我們需要等待；從短期各需來看，在在建產能和房地產新開工下降滯后影響的邏輯下，的確看不到向上的大空間。

　　此外，由于玻璃期貨或將很快推出，玻璃企業的受益面更多在于擴大企業知名度，套保規避價格風險。從09年鋼材期貨推出的歷史經驗來看，玻璃期貨對于玻璃價格的影響并不大，但短期或將提高市場對于玻璃板塊的關注。